SnapShot – RTI Reitera Gradualismo, Juros Estruturais e Recuperação

Avaliação

No mais recente Relatório Trimestral de Inflação, o Banco Central enfatiza pontos importantes, repetindo os parâmetros indicados na ata da última reunião do COPOM, ou seja, é mantida a premissa de redução do ritmo de cortes de juros para a próxima reunião, com redução gradual do ritmo, tudo obviamente permeado pelos indicadores de atividade econômica, preços e riscos avaliados até aquele momento.

Mantemos nossa projeção de cortes para abaixo de 8% neste ano e abaixo de 7% em 2018, ainda em vista ao fechamento do hiato do produto e a retomada mais gradual do crescimento econômico.

Importante ressaltar nos boxes foi a revisão dos pesos e indicadores para os preços administrados e a atenção dada aos juros estruturais (neutra), principalmente em vistas às discussões sobre o ideal de juros considerados neutros e a nova dinâmica da economia, estimulada por taxas nominais e reais de juros notadamente e historicamente reduzidas.

Nesta nova dinâmica, é enfatizado o potencial do que consumo tende a ter para a retomada dos investimentos e na formação bruta de capital fixo.

Em resumo, mantemos nossa premissa anterior de juros para este e o próximo ano e mantemos nossa preocupação efetivamente com o rumo das reformas ainda estacionadas em âmbito congressual.

Abaixo estão os pontos os quais consideramos relevantes na leitura do mais recente RTI:

Externo

Em síntese, desde o Relatório de Inflação anterior a economia global manteve o momento positivo de expansão da atividade, em ambiente inflacionário aquém do previsto. A manutenção por tempo adicional das políticas monetárias acomodatícias proporciona impulso adicional à atividade global e aumenta a atratividade de ativos de economias emergentes. Há riscos, por ora aparentemente baixos, de eventual reversão desse cenário internacional benigno.

Fiscal

A consolidação fiscal está condicionada ao avanço do processo de reformas e de outros ajustes necessários, que serão fundamentais para reversão da trajetória ascendente da dívida pública e redução da taxa de juros estrutural.

Projeções de Inflação

No contexto do processo de flexibilização da política monetária em curso, o Copom julga que projeções com taxa de juros inalterada são menos informativas. Entretanto, no espírito de manter elevado grau de transparência, o Relatório de Inflação também reporta as projeções condicionais que supõem taxa Selic constante. Nesse caso, supõe-se a Selic em 8,25% a.a., valor fixado na reunião do Copom de setembro. No cenário com taxas de juros e câmbio constantes (por todo o horizonte de projeção), a projeção de inflação é em torno de 3,2% em 2017 e 3,8% em 2018.

A projeção para 2018 é inferior à do cenário anterior porque a trajetória para a Selic implica valores mais altos para a taxa do swap pré-DI, resultando em taxa de juros real mais elevada e, portanto, em inflação mais baixa. O mesmo fator explica as projeções mais reduzidas para 2019 e 2020, em torno de 3,7% e 3,8%, respectivamente.

Taxa de Juros Estrutural (Neutra)

A taxa de juros neutra depende fundamentalmente de determinantes estruturais, como a taxa de crescimento do produto potencial, a taxa de crescimento populacional, preferências da população quanto a consumir mais hoje versus amanhã, perspectivas de longo prazo da política fiscal e eficiência do sistema financeiro. Reformas e ajustes na economia afetam a taxa estrutural, que independe de fatores cíclicos, como movimentos do hiato do produto ou desvios da inflação em relação à meta. Entretanto, a taxa estrutural não é invariante no tempo, pois seus determinantes têm dinâmica própria.

No regime de metas para a inflação, a política monetária deve ser conduzida para manter a inflação na meta no horizonte relevante. Se a trajetória prospectiva da inflação indica níveis acima da meta no horizonte relevante para a política monetária, o banco central deve conduzir sua política de juros e sua comunicação de modo que as taxas de juros reais ex-ante situem-se em terreno contracionista, ou seja, acima da taxa neutra. O oposto vale se a trajetória prospectiva da inflação aponta para níveis abaixo da meta no horizonte relevante. Nesse caso, o banco central deve conduzir sua política de juros e comunicação de modo que a política monetária se torne estimulativa. O quão acima ou abaixo da taxa neutra o banco central deve mirar nessas circunstâncias depende, dentre outros fatores, da efetividade da transmissão da política monetária, do hiato do produto, do balanço de riscos e, de forma geral, da velocidade almejada para convergência da inflação à meta.

Política Monetária

O conjunto dos indicadores de atividade econômica divulgados desde a última reunião do Copom mostra sinais compatíveis com a recuperação gradual da economia brasileira. A economia segue operando com alto nível de ociosidade dos fatores de produção, refletido nos baixos índices de utilização da capacidade da indústria e, principalmente, na taxa de desemprego.

O comportamento da inflação permanece bastante favorável, com diversas medidas de inflação subjacente em nível baixo, inclusive os componentes mais sensíveis ao ciclo econômico e à política monetária.

Na ocasião, o Copom comunicou que seu cenário básico para a inflação envolve fatores de risco em ambas as direções. Por um lado, a combinação de (i) possíveis efeitos secundários do contínuo choque favorável nos preços de alimentos e da inflação de bens industriais em níveis correntes baixos e da (ii) possível propagação, por mecanismos inerciais, do nível baixo de inflação corrente, inclusive dos componentes mais sensíveis ao ciclo econômico e à política monetária, pode produzir trajetória de inflação prospectiva abaixo do esperado. Por outro lado, (iii) uma frustração das expectativas sobre a continuidade das reformas e ajustes necessários na economia brasileira pode afetar prêmios de risco e elevar a trajetória da inflação no horizonte relevante para a política monetária. Esse risco se intensifica no caso de (iv) reversão do corrente cenário externo favorável para economias emergentes.

O Copom entende que a conjuntura econômica prescreve política monetária estimulativa, ou seja, com taxas de juros abaixo da taxa estrutural. O Comitê enfatiza que o processo de reformas, como as recentes aprovações de medidas na área creditícia, e de ajustes necessários na economia brasileira contribui para a queda da sua taxa de juros estrutural. As estimativas dessa taxa serão continuamente reavaliadas pelo Comitê. O Copom ressalta que as condições econômicas permitiram a redução da taxa Selic em um ponto percentual na sua reunião em setembro. Para a próxima reunião, caso o cenário básico do Copom evolua conforme esperado, e em razão do estágio do ciclo de flexibilização, o Comitê vê, neste momento, como adequada uma redução moderada na magnitude de flexibilização monetária. Além disso, nas mesmas condições, o Comitê antevê encerramento gradual do ciclo. Não obstante as perspectivas acima, o Copom ressalta que o processo de flexibilização continuará dependendo da evolução da atividade econômica, do balanço de riscos, de possíveis reavaliações da estimativa da extensão do ciclo e das projeções e expectativas de inflação.

http://www.bcb.gov.br/htms/relinf/port/2017/09/ri201709P.pdf

Jason Vieira

Economista-Chefe – Infinity Asset

Jason.vieira@infinityasset.com.br

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